今年的股市，时至今日虽有反弹但并没有很好的赚钱效应，市场人气也非常低迷。眼看就要进入第四季度，我市多数股民心里还是没有底，对于这个看似纷繁的市场，不知道如何应对是好。
面对跌宕起伏的市场，面对广大股民的疑虑，近日，我市光大证券特别邀请了知名策略分析师徐沛东先生，为丹阳股民们解读了今后经济发展背景和股市发展形势，其深入浅出的剖析赢得了广大股民朋友的一致肯定。
财富时代与资产荒并存
股市的发展，离不开宏观经济的支持。徐沛东分析认为，经过改革开放后的快速发展和2009年政府投资驱动，我国已经进入中等收入国家行列，服务业占GDP的比重也已经超过工业比重。《2015年全球创新指数报告》显示，我国的创新能力已在全部141个国家中排名第29位，比之前大大提升了。
对于现阶段我们的宏观经济特征，徐沛东概括为“财富时代”。
正是因为前期的要素驱动和政府投资驱动，社会各部门积累了较多财富。在“财富时代”中，随着居民财富的积累增长，服务型消费的需求也持续上升，今后医疗保健、教育、文体娱乐、金融保险、家庭服务等更高层次的消费需求是主要方向。
不过，在“财富时代”特征下，我们的资产荒局面也客观存在着。徐沛东分析说，国内债务快速膨胀，看上去让人有些担忧；储蓄的全球分布中，我国占据份额最大；国内高储蓄主要源自企业储蓄与居民储蓄之间的割裂；中美之间居民收入的鸿沟在于财产性收入。这种背景下，资产荒的出现也就不奇怪了。2013年12月到2015年6月，由于理财收益率下行，出现了一轮股票牛市。而2015年至今，由于理财收益率的持续下行，又出现了一轮地产牛市。这种牛市的出现，说明国人的投资理财意识更为强烈，对于收益率相对稳定的品种需求更为迫切。
而放眼当下各种投资理财热门品种，徐沛东认为，其实真正有很大升值空间的并不多。譬如，黄金价格今年以来已经上升了不少，楼市也经历过了大半年的爆炒，理财产品等收益率继续下降，等等。然而，我们的A股还是处于底部，虽然从现阶段来看有些让人灰心丧气，但从长期来看，这种底部的徘徊正是意味着未来上升空间的确定性，现在的低位反复震荡正是今后大机会的酝酿过程。
股市估值正处于合理区间
徐沛东分析，2015年的快牛过后，今年市场的反弹难免令人意兴阑珊，因而很多投资者忽视了本轮反弹过程中，市场自身和经济环境方面的逻辑。首先，以沪深300为代表的权重估值已经回归至中期合理区间，这是市场平稳运行的首要条件。其次，金融领域相对充裕的流动性进一步强化了估值底部区间的有效性。第三，始于一季度的盈利改善很大程度上稳定了市场情绪，并激发了一定的做多动能。
徐沛东特别指出，目前从估值来看，沪深300是合理的，创业板则需用时间换空间。他具体解释道，一直用沪深300隐含股息回报率和十年国债到期收益率的比值，来衡量市场的整体估值水平，背后的假设是将沪深300视为主要依靠分红提供回报的资产。比值越高，沪深300相对吸引力越大，估值有提升的动力；比值越低，沪深300相对吸引力越小，估值有下行的压力。从2012年至今，这一比值基本运行在（0.72～0.94）的长期区间，去年的井喷行情一度突破区间下限，但接着两轮断崖后，又回归到区间上限。目前，沪深300股息回报率约为2.3%，十年国债到期收益率约为2.8%，两者的比价为0.84，基本处于区间中枢位置。根据这一指标，在当前无风险收益率水平下，沪深300的估值上下波动10%左右都算合理，大约对应上证综指（2600、3300）的区间范围（假设上市公司业绩零增长）。当然，在市场偏好明显变化之前，指数合理区间会随无风险收益率和企业盈利的变化而变化，这是基本常识，也是后续行情需要密切观测的因素。基于当前经济背景，市场预期无风险利率和企业盈利发生剧烈波动的概率相对有限，所以A股也就被困在了这个相对较窄的区间之内。
对于创业板，他也表现出了谨慎。他认为，如果说A股的熊市没走完，应该主要体现在以创业板为代表的高估值小股票方面。其实从2016年到现在，创业板已经没有相对收益了，并且估值是在被动调整的，这也就是我们常说的“以时间换空间”，即在现阶段风险偏好呈中性的市场环境下，创业板正依靠外延高增长来消化制度性高估值。目前，创业板相对于沪深300的估值已经从2015年底的7倍下降到5.3倍，相当于2013年6月的水平。以时间换空间”的模式下，按照今年上半年沪深300和创业板的业绩增速，预计2017年中期左右，创业板相对于沪深300的估值将回归至2013年初的水平。
总体来看，徐沛东认为，基于目前的市场环境，倾向于认为四季度前半段仍是反弹窗口，12月开始需要密切跟踪联储议息、汇率、企业盈利方面的潜在变化。
四季度重点配置成长股票
既然A股还有希望，广大股民就不应该被当前的低迷和震荡所吓倒，积极回避风险、低位大胆参与，才是大家要牢记的事情。
徐沛东分析说，从业绩来看，下半年企业盈利很可能继续回升，在成品价格改善的背后，库存短周期是本轮企业盈利增速回升的最大驱动。
其次是房地产市场周期性回暖，这与2013年非常类似，当时维持了4个季度左右。在企业集中补库存或需求再次下台阶之前，对下半年企业盈利保持乐观，预计A股（非金融石油石化）上市公司净利润增速将从上半年的7%，进一步回升至10%左右。从资金面来看，他认为，未来一段时间内，股市资金会呈现“长周期、小增量”的显著特点。这是因为，新散户杠杆入市行情结束后，A股资金面中长期大概率将处于均衡或小增量格局。而当前潜在的增量资金主要包括：随着A股开放度的逐步提升，相对更加认可A股价值的海外资金；基金发行规模趋稳，存量资金边际加仓；保险、产业资本等中长线资金的配置需求。
对于接下来四季度的股票投资策略，徐沛东说，预测第四季度哪些行业涨幅胜出，是非常不确定的。从2009～2015这7个会计年度第四季度的涨跌幅榜上看，高估值成长股（以电子、计算机、通信、军工为代表）4个年度居前，低估值价值股（以银行、非银、建筑、电力公用、交运为代表）3个年度居前，基本各占一半。倒是市场风格呈现出鲜明的特征，2011年之外的6个年度内，但凡在高估值成长股表现强势的第四季度，低估值价值股势必弱势，两者是完全互斥的。
其中，低估值价值股表现明显占优的季度，市场均出现了明显的估值修复，前者是新一轮业绩修复周期的起点，后者是新一轮货币放松的起点。对于今年而言，业绩修复的起点发生在今年一季度，货币政策一直维持相对宽松的周期，似乎两者都不具备。如果押注高估值成长，一是需要类似去年四季度市场环境的配合，二是要防范市场流动性的突然冲击。所以，我们在此不执着于这种非此即彼的选择，转而分析各类股票资产的潜在收益和风险点。
整体而言，在估值风险基本可控的背景下，股民要更看重业绩对股价的驱动力。如果要对各类资产配置价值进行排序，他判断是：价值成长>次新股（高送转）>价值股>周期股。
徐沛东表示，今年市场没有系统性趋势，更多的是结构性行情。回顾年初至今，价值型成长股无疑是走势最好的一类。由于成长的确定性以及估值的合理性，价值成长在震荡市中自然最受青睐。股民可以衡量行业和个股的价值成长性，并根据2014年到2016年的业绩增速和当前估值来综合考虑。从行业来看，地产链”上下游行业（汽车、家电、房地产、建筑装饰等）和“基建链”公用事业、电气设备等）以及“消费链”（TMT、轻工制造、医药、食品饮料等）部分行业更符合价值成长特性。
（潘文兴 嘉瑛 文/摄）
